Существует несколько причин, по которым Центробанку рекомендовано повысить ставку в пятницу. Причем повысить надо решительно, а не "косметически", считает Сергей Блинов*, руководитель группы макроэкономических исследований ПАО "КАМАЗ".
Ставки должны быть высоки, чтобы их можно было снижать
Начало снижения ставок Центральным банком - хороший опережающий индикатор, сигнал, что дела в экономике скоро начнут налаживаться. Казалось бы, какой простой подход, но он действительно работает.В феврале 2015 г. ЦБ (впервые после цикла повышения ставок) снизил ключевую ставку с 17% до 15% (точка 1 на графике). И через год, в марте 2016 г., начался рост на рынках некоторых инвестиционных товаров, падение ВВП резко замедлилось до символических -0,5%, а к концу 2016 г. начался рост ВВП.
Так происходит не в первый раз. Например, в апреле 2009 года ЦБ (также впервые после цикла повышения ставок) снизил ставку рефинансирования с 13% до 12,5% (точка 2 на графике). И уже через три квартала падение экономики прекратилось, в I квартале 2010 г. ВВП вырос на приличные 4,1%.
Но этот индикатор работает и наоборот: как только ЦБ начинает повышать ставку, это становится своеобразной приметой, сигналом о предстоящем кризисе. И тому тоже есть примеры. 29 апреля 2008 г. (впервые после цикла снижения) ЦБ повысил ставку рефинансирования с 10,25% до 10,50% годовых (точка 3 на графике). Надо ли напоминать, что осенью того же года в России разразился жестокий экономический кризис, а падение ВВП стало самым сильным среди стран "Большой двадцатки".
Пример второй: с 14 сентября 2012 г. ставка рефинансирования ЦБ была повышена (точка 4 на графике). Надо отметить – до этого, в декабре 2011 г., ЦБ ставку снижал. Уже в конце 2012 г. начали падать объемы перевозок грузов РЖД, и падение продолжалось вплоть до кризиса 2015 г. Если во II квартале 2012 г. ВВП рос на приличные 4,4%, то уже в I квартале 2013 г. – всего на 1,3%. Но настоящий цикл роста ставок начался в марте 2014 г., когда ключевая ставка была повышена сразу с 5,5% до 7% годовых (точка 5 на графике). Продолжался этот цикл до декабря 2014 г., когда ставка достигла 17% годовых. И опять повышение ставок сработало как индикатор предстоящего падения: в I квартале 2015 г. началось падение ВВП, а во II квартале падение достигло -3,3%.
С точки зрения ожиданий картина проста: сейчас, когда рубль дешевеет по отношению к основным валютам и когда инфляция начинает постепенно расти после достигнутых ранее минимумов, рынок, экономические агенты, международные спекулянты – кто угодно – все ожидают, что ЦБ будет ставку повышать. И эти ожидания сравнимы по своему воздействию с тем эффектом, который был бы достигнут при реальном, а не ожидаемом повышении ставки – экономика тормозит. Другими словами, даже если ЦБ сейчас ставку не поднимет, то рынок будет ожидать повышения на следующем заседании совета директоров Центробанка и панические настроения будут продолжаться и нарастать.
Каким должно быть рациональное поведение Центробанка, если он знает, что повышение им ставок воспринимается экономикой как плохой сигнал, а снижение ставок – как сигнал хороший? Ответ прост: снижение ставок должно быть постепенным, неспешным и длительным. А вот повышение ставок, наоборот, быстрым и решительным. Идеально, если ставку придется поднимать всего один раз.
Зная это, сравним два варианта повышения ставки Центробанком: мягкое повышение с 7,25 до 7,5 процентного пункта, с одной стороны, и решительное, стремительное повышение (только не пугайтесь, цифра условная), скажем, до 12% годовых.
В первом случае рынок будет ожидать дальнейшего повышения, так как косметическое повышение на 25 базисных пунктов не повлияет ни на поведение зарубежных инвесторов, ни на настроения игроков внутри страны. Другими словами, такой шаг будет лишь подтверждением того, что в экономике дела идут неважно и ожидания останутся негативными. И дела в экономике продолжат ухудшаться.
Во втором же случае, то есть в случае быстрого и решительного повышения ставки, рынок сочтет повышение ставки чрезмерным, но (в этом и парадокс!) будет ожидать снижения ставки. А когда это снижение ставки произойдет, то это будет опережающим индикатором улучшения ситуации в экономике. В каком-то смысле постепенное, плавное повышение ставки можно сравнить с отрубанием хвоста по частям. Хорошим правилом для ЦБ может стать следующая максима: "Повышай ставки быстро и решительно, за один раз, а снижай ставки медленно и долго". В этом случае почти 100% времени ожидания экономических агентов будут позитивными. И 14 сентября – самое время, для того чтобы ЦБ проявил эту самую решительность.
Экономика успешно растет при высоких ставках
Высокие ставки не должны пугать, ведь они не являются проблемой для экономического роста. Самые высокие в постсоветское время темпы экономического роста (в 1999-2008 гг.) были как раз при высоких ставках. Если внимательно посмотреть на график 1, приведенный выше, то легко заметить: за весь период 1999-2008 гг. ставка рефинансирования ни разу не опустилась ниже 10%.Более того, рекордный за всю историю постсоветской России рост ВВП наблюдался в 2000 г., когда ставки и вовсе находились в диапазоне 25-55%. И это отнюдь не помешало росту ВВП на рекордные 10% - то был единственный год, когда по темпам ВВП Россия обогнала даже Китай.
Но это не только российская особенность. "Японское экономическое чудо" - так назвали период бурного роста японской экономики в 1955-1990 гг. – происходило при высоких ставках. И, наоборот, "японские потерянные десятилетия" - так называют период очень низких темпов роста в Японии с 1990 г. по сегодняшний день – имели место при практически нулевых ставках Банка Японии (график 2).
Источник: FRED
Но есть и примеры из более давней истории. В США на протяжении XIX в. ставки были выше, чем в Великобритании (график 3).
Высокие ставки помогают реальному росту денежной массы
Объяснить благотворное влияние высоких ставок на экономический рост не так и сложно. Дело в том, что экономический рост имеет практически 100%-ю корреляцию с денежной массой в реальном выражении.Чтобы было понятнее, подчеркнем: нужен не номинальный рост денежной массы, а реальный. И здесь роль ставки Центробанка трудно переоценить. Если ставки слишком низки, то даже хороший номинальный рост денежной массы будет полностью "нейтрализован" инфляцией, и роста в реальном выражении не будет.
Именно так происходило в России вплоть до 1996 г. Несмотря на кажущиеся высокие ставки ЦБ, эти ставки были ниже уровня инфляции, а значит, были отрицательными в реальном выражении (график 4).
Например, по итогам 1993 г. ставка ЦБ составляла 210%. Это удушение экономики, скажут про такие ставки несведущие в экономике люди. Но если учесть, что цены в 1993 г. выросли на 839%, становится очевидно: ставки были отрицательными в реальном выражении. Инфляция в таких случаях практически неизбежна.
В 1993 г. реальная денежная масса в России сократилась на 46%, несмотря на номинальный рост в 5(!) раз на 411%. Низкие ставки ЦБ были одной из главных причин такой высокой инфляции, которая в свою очередь стала причиной сокращения денежной массы в реальном выражении. Неудивительно, что ВВП при сокращении реальной денежной массы на 46% упал в 1993 г. на 9%.
Есть и международные примеры. В 1970-х гг. в США бушевала стагфляция – рост безработицы на фоне высокой инфляции. Объясняется эта стагфляция тоже ошибочной политикой монетарных властей США: практически все 1970-е гг. ставка ФРС была ниже инфляции, пока к руководству не пришел Пол Волкер, который решительно поднял ставки, тем самым задушив инфляцию.
Что мог бы сделать ЦБ?
1. Решительно повысить ключевую ставку. Повышение должно быть сделано "с запасом". Ставка должна стать такой, чтобы у участников рынка не оставалось сомнений – дальше ставка будет только снижаться. И такой, которая позволит Центробанку в ближайшей же перспективе приступить к осторожному снижению ставки.2. Последующее снижение ставки проводить плавно и осторожно. В определенном смысле ЦБ сейчас вынужден задумываться о повышении ставки в том числе и потому, что слишком поспешно перед этим ставку снижал.
3. Добавлять в экономику деньги путем операций на открытом рынке, в том числе валютном. Если повышение ставки будет правильным и решительным, то возникнет тенденция укрепления рубля. И ЦБ может использовать этот "попутный ветер", чтобы без рисков ослабления валюты добавлять рублевую денежную массу в экономику. Для этого достаточно начать пополнять золотовалютные резервы, не давая рублю укрепляться.
*Мнение автора не является официальной позицией компании
