В 1953 году Милтон Фридман опубликовал эссе под названием «Аргументы в пользу гибких валютных курсов».
В нём он доказывал, что гибкий курс помогает защитить экономику от внутренних и внешних шоков, поскольку приводит ровно к такому правильному изменению цен, которое необходимое для поддержания полной занятости в экономике. Однако, как отмечает в своей статье на Project Syndicate профессор экономики Гарвардского университета Гита Гопинатх, спустя почти полвека существования плавающих валютных курсов стало ясно, что реальность намного сложнее.
Чтобы понять логику Фридмана, представьте сценарий, согласно которому в США растёт производительность. В эффективной системе это должно привести к снижению цен на американские товары по сравнению с ценами на товары других стран мира, американский экспорт при этом становится дешевле импорта. Поскольку американские «условия внешней торговли» (terms of trade, т.е. соотношение цен на экспорт и на импорт) ухудшились, спрос переключается на американские товары, тем самым, поддерживая полную занятость в экономике.Однако если – в валюте производителя – цены остаются неизменными (sticky), возникает потенциальная неувязка. Например, цены на американский импорт из Японии могут быть неизменными в японских иенах, а цены на американский экспорт в Японию неизменными в долларах США. Тем самым, условия внешней торговли остаются прежними до тех пор, пока не изменился валютный курс.
Здесь-то и выходит на сцену плавающий валютный курс. Логика такова: дав возможность провести монетарное расширение и, следовательно, вызвав девальвацию доллара США, плавающий валютный курс позволяет ценам на американский экспорт снизиться относительно цен на американский импорт. Результатом становится искомое ухудшение условий внешней торговли для производителя и сохранение полной занятости.
Однако все эти аргументы основаны на допущении, что условия внешней торговли страны всегда меняются одновременно с её валютным курсом. А как показала история последней четверти века, это далеко не так. Эмине Боз из Международного валютного фонда, Миккель Плагборг-Мёллер из Принстона и я рассчитали в нашей новой статье двусторонние индексы экспортных и импортных цен для 2500 тысяч страновых пар, которые охватывают 91% мировой торговли за период 1989-2015 годов. Мы исключили цены на сырьё (нефть, медь и другие подобные товары, которые торгуются на бирже), поскольку эти цены не являются негибкими.
Как выяснилось, нет никаких доказательств того, что условия внешней торговли и валютный курс движутся в тандеме. Наоборот, девальвации на 1% в двустороннем валютном курсе соответствует всего лишь 0,1% девальвации в двусторонних условиях торговли (в год девальвации). Причина такого отсутствия связи (Камила Касас, Федерико Диес, Пьер-Оливье Гуринш и я описали эту проблему в работе 2016 года), по всей видимости, в том, что для подавляющего большинства международно торгуемых товаров цены являются неизменными в долларах, а не в валюте производителя, как того требует аргументация Фридмана.
Взять, к примеру, случай США и Японии. Почти 100% американского экспорта в Японию номинировано в долларах, а значит, цена этого экспорта, в полном соответствии с версией Фридмана, неизменна в долларах. Но 80% счетов за американский импорт из Японии также выставляются в долларах, а значит, цены на этот импорт также неизменны в долларах, а не в японской иене. В результате, условия внешней торговли очень мало меняются, даже в случае колебаний валютного курса.
Это означает, что даже в случае девальвации доллара США покупка японских товаров не становится дороже для американских импортёров, и у них возникает мало стимулов для переключения с японских товаров на американские.
Тем самым, ослабление доллара лишь ограниченно влияет на американский импорт. Точно так же и ослабление иены практически никак помогает стимулировать японский экспорт в США, потому что долларовые цены этого экспорта остаются более или менее постоянными.
Данный феномен наблюдается даже в тех торговых транзакциях, в которых США не участвуют. Я уже приводила эти цифры в своей работе 2015 года: доля мирового импорта, номинированного в долларах США, в 4,7 раза выше доли мирового импорта, в котором реально участвует Америка. Для мирового экспорта это соотношение равно 3,1. Данная «парадигма доминирующей валюты» и является причиной отсутствия связи условий внешней торговли и валютных курсов.
Более того, мы приводим доказательства того, что в мировой торговле цены и объёмы зависят обменного курса доллара, а не от обменных курсов валюты двух торговых партнёров. Например, колебания цен и объёмов индийского импорта из Китая зависят от курса рупия-доллар, а не курса рупия-юань. Сила доллара США является, тем самым, ключевым фактором для прогнозов совокупных объёмов торговли и инфляции цен потребителей и производителей во всём мире.
Фридман был прав в одном: гибкие валютные курсы действительно обеспечивают полезную независимость монетарной политики. Но во внешнеторговой среде, в которой доминирует доллар, способность гибких курсов поддерживать состояние полной занятости очень ограничена.
