Считается, что инфляция (и лишь в некоторых случаях экономический рост или полная занятость) - основная забота центральных банков. Как "кредиторы в последней инстанции" они также отвечают за безопасность финансовой системы. Но занимаются ли они в реальности еще и ценами на активы?
Существует подозрение, что это происходит с конца 1980-х гг. (когда Федеральный резерв начал снижать процентную ставку на фоне турбулентного фондового рынка). Этот стратегия получила название "пут-опцион Гринспена" (Алан Гринспен был главой ФРС с 1987 по 2006 гг., и опцион с правом продажи являлся формой страховки против падения цен).
Скрытая гарантия центральных банков стала более явной в эпоху количественного смягчения (QE), или создания новых денег для покупки активов. Центральные банки надеялись, что QE будет иметь "эффект ребалансировки инвестиционного портфеля", когда инвесторов заставляют переходить из низкодоходных государственных облигаций в корпоративные долговые обязательства и акции.
Однако связь между движениями рынка и центральных банков, возможно, имеет более длительную историю. По крайней мере на это указывает новое исследование Элроя Димсона, Пола Марша и Майка Стаунтона из Лондонской школы бизнеса. Ученые проанализировали исторически сложившиеся отношения между движением процентной ставки и финансовыми рынками с особым вниманием к Америке и Великобритании.
В итоге было выявлено, что рынки имеют лучшие результаты, когда ставки снижаются, чем когда они поднимаются. С 1913 г. (год создания ФРС) американские акции получали средний годовой доход в 9,3% в реальном выражении в циклы "смягчения" (период между первым снижением и первым повышением).
На контрасте реальная доходность во время циклов "ужесточения" составляла 2,3% в год. Доходность государственных облигаций была 3,6% в период "смягчения" и 0,3% во время "ужесточения", отмечает британский журнал The Economist.
Это правило применимо к большинству из 21 исследуемой стране с 1900 г. Средний доход акций на 8,4 п. п. выше в реальном выражении в год после снижения ставки, чем после повышения. Альтернативные активы, такие как недвижимость, предметы искусства и золото, также демонстрируют лучший результат, когда ставки опускаются.
Это то, как рынки реагировали на центральные банки. Но интересно также и то, как центральные банки отвечали рынкам. Были зафиксированы изменения в волатильности на рынках акций и облигаций до и во время увеличения и снижения ставки. И хотя фондовые рынки (и британский рынок облигаций) были намного волатильнее после повышения ставки, имелись незначительные подтверждения роста волатильности перед повышением.
На контрасте британские и американские фондовые рынки были одинаково волотильными как перед, так и после снижения ставки. Ученые считают, что центральные банки следуют правилу произвольного решения. Они откладывают повышение ставки, когда волатильность высокая (из-за боязни еще больше усилить турбулентность), и реагируют на высокую волатильность снижением ставки.
Возможно, поэтому инвесторы хорошо для себя усвоили одну вещь: если они произведут даже немного "детского крика" (toddler’s tantrum), центральные банки в конце концов придут к ним на помощь. Все это стимулирует рискованное поведение (такое как перед кризисом 2007-2008 гг.).
Прием "детского крика" до сих пор используется на рынке. Так, например, в сентябре ФРС отложила повышение ставки отчасти из-за того, что рынки громко шумели по поводу замедления глобальной экономики. Недавнее колебание - индекс рыночной волатильности (VIX) взлетел с 15 до 26,5 пункта за последние три месяца - скорее всего, приведет к новой осторожной политике.
Еще в конце прошлого года рынки ожидали несколько повышений ставки в 2016 г.; сегодня почти все согласны, что ставка не будет меняться. Недавнее заявление Джанет Йеллен о "менее подходящих финансовых условиях" подтверждает эту точку зрения.
Следует ли центральным банкам быть такими чувствительными к капризам финансовых рынков - другой вопрос. Существует эффект богатства, который воздействует на более широкую экономику, когда цены на активы снижаются, хотя рынок недвижимости (где цены до сих пор растут по обеим сторонам Атлантического океана) имеет более мощное влияние на акции.
Нестабильность рынка может указывать на проблемы в глобальной экономике: последние данные подтверждают резкое падение промышленного производства в Великобритании, Франции, Германии и Италии в декабре. Однако центральные банки должны быть более независимыми в выработке экономических прогнозов.
