Вы можете скачать обзор целиком в формате PDF.
Апрель начался бурно: II квартал 2018 года стартовал с ужесточения санкций США, которым на этот раз подвергся ряд олигархов и подконтрольных им корпораций. Это привело к снижению курса рубля в апреле. Курс доллара превысил 60 руб., вернувшись на уровни ноября-декабря 2016 года. Но тогда нефть стоила $54 за баррель, а в апреле 2018 года нефтяные котировки превышали $70 за баррель. После новости о том, что новая порция санкций со стороны США России в ближайшее время не грозит, рубль начал укрепляться. Насколько у российской валюты хватит запаса прочности? Рассмотрим ситуацию в реальном секторе экономики.
ВВП: темпы роста за год ниже ожиданий
По итогам 2017 года ВВП РФ, согласно данным Росстата, вырос только на 1,5%. Несмотря на то, что 2017 год стал первым годом роста после кризиса, его темпы разочаровали рынок. Ожидания многих трейдеров были связаны с тем, что российский ВВП за 2017 год повысится на 1,8% как минимум. При этом по итогам 9 месяцев 2017 года ВВП вырос на 1,6% в годовом исчислении. Основными причинам спада российского ВВП стали спад в строительстве и участие России в соглашении ОПЕК+, которое негативно повлияло на добычу нефти в России, а объемы заказов от нефтяных компаний в смежных отраслях (строительство, металлургия) тоже начали сокращаться. По итогам 2018 года МВФ предсказывает России экономический рост на 1,8%, рейтинговое агентство Moody’s – только на 1,6%, а в Минэкономразвития РФ ожидают роста не менее чем на 2%. Посмотрим, как по итогам I полугодия на ВВП отразится падение рубля в начале апреля. По нашим оценкам, существенного влияния этого события на динамику ВВП быть не должно.
Инфляция: антирекорды пока продолжаются
По итогам I квартала 2018 года годовой индекс потребительских цен в России, согласно Росстату, снизился до 2,2%, установив новый исторический антирекорд. В марте 2018 года рост инфляции в годовом исчислении составил 0,3%, что немного превысило февральские значения. Напомним, что на 2018 год Минфин РФ и Банк России прогнозируют годовую инфляцию не выше 4%. А как повлияло на рост инфляции недавнее падение рубля? В период с 10 по 16 апреля индекс потребительских цен вырос на 0,1%, с 17 по 23 апреля – также на 0,1%, а с начала апреля годовая инфляция выросла на 1,1%. Рост можно назвать незначительным. Ситуация на валютном рынке после 16 апреля стабилизировалась, поэтому мы не ожидаем, что по итогам апреля рост инфляции в месячном исчислении превысит 0,3%.
График 1. Динамика ключевой процентной ставки, темпов инфляции и темпов роста ВВП в РФ, 2014-2018 гг. (поквартально), %
Источник: Росстат, расчеты Альпари
Денежно-кредитная политика: смягчение продолжается
За I квартал 2018 года ключевая процентная ставка Банка России была понижена дважды, и к концу квартала достигла 7,25%. Основным фактором для снижения ключевой ставки ЦБ РФ послужили низкие темпы инфляции в I квартале. Таким образом, Центробанк в I квартале продолжил смягчать денежно-кредитную политику. Однако в апреле на фоне падения рубля в Банке России заговорили о разных вариантах последующей монетарной политики, в частности, не исключили даже её ужесточения путем повышения процентной ставки, если годовая инфляция начнет расти выше прогнозного уровня. Угроза роста инфляции пока отступила. На заседании 27 апреля Банк России может взять паузу в процедуре снижения ключевой ставки. Отметим, что с 2016 года снижение процентной ставки привело к повышению темпов роста в реальном секторе экономики, хотя пока нельзя сказать, что на краткосрочных временных интервалах зависимость между процентной ставкой и ростом ВВП очень сильно выражена (см. график 1). Переход к ужесточению денежно-кредитной политики с определенным временным лагом содержит риски для реального сектора экономики, так как может затормозить экономический рост. Однако в краткосрочном аспекте временный отказ Банка России от снижения ключевой ставки может способствовать укреплению рубля.
Промышленность: рост подогревают холода
За 2017 год промышленное производство в РФ выросло на 1,1%, что также оказалось ниже ожиданий. За I квартал 2018 года темпы роста промышленного производства составили 1,9% в годовом исчислении, хотя отметим, что в марте темпы роста промышленности в годовом исчислении были самыми медленными за квартал. Конечно, здесь сработал календарный фактор – из-за празднования Международного женского дня в марте 2018 года оказалось меньше рабочих дней, чем в марте 2017 года, и это негативно повлияло на рост производства в обрабатывающей промышленности.
Россия продолжает участвовать в соглашении ОПЕК+ по сокращению добычи нефти, что приводит не только к снижению добычи нефти, но и к сокращению заказов в машиностроении и строительстве. Стабильный обменный курс рубля способствует росту промышленного производства в России на протяжении многих лет, а ослабление рубля к доллару как раз влияет негативно на производство (см. график 2). Это говорит о том, что не только для отраслей, работающих на внутренний рынок, но и для экспортеров важен стабильный и предсказуемый обменный курс рубля.
График 2. Динамика обменного курса рубля к доллару и индекса промышленного производства в РФ, 2010-2017
Источники: Банк России, Росстат
В I квартале основным фактором роста промышленного производства выступили энергетика и газовая промышленность, что связано с аномально холодной погодой, особенно в марте, тогда наблюдалась зависимость между ценой на нефть и объемом промышленного производства, но в целом в России основной рост наблюдается как раз в не сырьевых отраслях (см. график 3). Положительным фактором является то, что на подъеме находятся отрасли, производящие потребительские товары. Негативное влияние на рост в промышленности могут оказать санкции США против «Русала», которые уже привели к тому, что ведущий производитель алюминия в России потерял 15% своего экспорта, а именно такую долю и составлял экспорт алюминия «Русала» в США. При этом добыча нефти в апреле продолжит снижение благодаря действию соглашения ОПЕК+.
К предположению, что апрельское ослабление рубля может благоприятно сказаться на росте производства в экспортирующих отраслях, мы относимся скептически – соглашение ОПЕК+ по сокращению добычи нефти пока никто не отменял, а непредсказуемость рубля неблагоприятна не только для отраслей, работающих на внутреннего потребителя, но и для экспортеров тоже. Кроме того, санкции против «Русала» не позволяют ему экспортировать часть своей продукции в США. Для того чтобы ослабление рубля положительно повлияло на экспортеров, девальвация должна быть более глубокой и более продолжительной по времени, как в 2014-2015 годах. Но пока цены на нефть остаются высокими, вряд ли такая девальвация возможна.
График 3. Динамика индекса промышленного производства в РФ и цены на нефть Brent, 2017-I кв. 2018 г.
Источники: Росстат, Bloomberg, расчеты Альпари
Реальные доходы: долгожданный рост
По итогам 2017 года реальные располагаемые денежные доходы населения России ожидаемо снизились на 1,7% в годовом исчислении. Однако уже с января 2018 года негативная тенденция в реальных доходах оказалась сломана – начался рост. В результате по итогам I квартала 2018 года реальные доходы выросли на 0,9%, а без учета единовременной выплаты пенсионерам, имевшей место в I квартале 2017 года, рост составил даже 3%.
Динамика заработной платы населения и в 2017 году, и в I квартале текущего года оказалась более оптимистичной: по итогам 2017 года среднемесячная номинальная зарплата в России выросла на 7,3% и составила 39 144 руб., а среднемесячная реальная зарплата – на 3,5%. В I квартале 2018 года среднемесячная номинальная зарплата выросла на 12% в годовом исчислении, а реальная зарплата – на 9,5%. Рост зарплат связан в основном с повышением средней зарплаты в разы в добывающих отраслях промышленности. Мы полагаем, что недавний апрельский обвал рубля пока не отразится негативно на динамике доходов населения, которые только начали восстанавливаться после падения в 2017 году.
Розничные продажи к концу года восстановились
По итогам 2017 года розничные продажи в России выросли на 1,3%, что связано с постепенным восстановлением потребительского спроса в 2017 году. В январе-феврале 2018 года темпы роста розничных продаж существенно активизировались, и рост составил 2,3% к аналогичному периоду 2017 года. Примечательно, что основным драйвером роста является торговля непродовольственными товарами, которые заметно подорожали в условиях обесценения рубля в период кризиса. Краткосрочный обвал рубля в апреле пока не привел к росту потребительских цен и не сказывается на розничных продажах, если только за этим коротким обвалом не последует продолжение.
Инвестиции: рост за счет нескольких отраслей
За 2017 год инвестиции в основной капитал выросли на 4,4%, хотя во II полугодии 2017 года рост оказался более медленным, чем в I полугодии. Из общего объема инвестиций (более 12 трлн руб.) 25% было направлено в отрасль добычи полезных ископаемых, в том числе 16% - в добычу нефти и газа. А в транспортировку и хранение, в том числе в трубопроводный транспорт - 18%. Для сравнения: во всю обрабатывающую промышленность было направлено только 15,5% от общего объема инвестиций, в строительство – только 2,5%.
Несмотря на общий рост объема инвестиций в основной капитал, он происходит за счет инвестиций фактически в несколько отраслей, остальные отрасли испытывают недостаток инвестирования. При этом в научные исследования и разработки было направлено только 1% от совокупного объема инвестиций. Мы полагаем, что апрельское падение рубля не повлияет на инвестиционный климат в России, так как доля иностранных инвестиций в основной капитал в России очень мала и составляет менее 1% от совокупных инвестиций.
