Возможно, сегодня не самое увлекательное время. Финансовый рынок становится скучным, когда становится доходным. Индекс S&P 500, барометр американской экономики, находится в самой длинной за всю свою историю полосе роста без 5%-го отскока.
Доходность облигаций немного поднялась в последние месяцы, но все еще находится на дне исторических диапазонов. Компании, известные своим трейдинговым мастерством (такие как Goldman Sachs), фиксируют снижение прибыли из-за излишне спокойного рынка.
Самая устойчивая после финансового кризиса монетарная политика фактически ликвидировала волатильность на рынке. Центральные банки сохраняют низкими краткосрочные ставки и вмешиваются для снижения доходности облигаций с помощью программ количественного смягчения (QE).
Классический метод ценообразования финансовых активов подразумевает, что они имеют дисконтированную стоимость будущих денежных потоков. Поскольку центральные банки сохраняют устойчивой дисконтную процентную ставку, цены также остаются стабильными.
Американский экономист Хайман Мински утверждал, что длительные подъемы сеют семена собственного обвала. Он говорил, что когда в экономике все хорошо, инвесторы легче идут на дополнительный риск (например, набирают больше долгов).
Эти спекулятивные позиции уязвимы к такому шоку, как внезапный рост процентных ставок, который может обернуться полноценным кризисом.
Имея рынок с высоким уровнем конкуренции, спекулянты не ограничены рамками собственного капитала или даже заемных средств для покупки активов, чтобы сделать ставки. Они могут использовать производные инструменты для ставок на цены.
Устойчивость S&P 500 указывает на то, что фактическая или реализованная волатильность остается низкой.
Но инвесторы могут также хеджировать против резкого движения на фондовом рынке (в любом направлении), беря опцион, который дает им право покупать или продавать акции по заданной цене в течение определенного периода.
Цена, или комиссионные, которые они платят за эту опцию, включает много факторов. Но одним из самых важных является то, насколько изменчивым инвесторы прогнозируют будущий рынок. Эта мера не что иное, как "подразумеваемая" волатильность рынка и основа для VIX, или индекса волатильности, отмечает британский журнал The Economist.
Спекулянты, которые считают, что рынок останется спокойным, могут продать опционы на волатильность, получив премиальный доход. Чем больше продавцов, тем больше цена или премия опускаются (и ниже становится VIX).
Угроза в том, что внезапный подъем волатильности может привести к убыткам для спекулянтов.
В связи с этим инвестиционные банки прибегают к такому известному показателю, как "оценка рисковой стоимости" (value at risk), для определения размера своих торговых позиций, снижение волатильности подталкивает их на больший риск. Поскольку волатильность, как правило, растет, когда цены на активы падают, это может привести к более масштабному финансовому кризису.
Два новых исследования Федерального резервного банка Нью-Йорка детально анализируют этот вопрос. Авторы указывают, что низкая волатильность имеет тенденцию оставаться устойчивой; прошлые данные показывают, что длительные периоды спокойствия прерываются короткими всплесками в форме кризиса.
Поэтому низкая волатильность сегодня необязательно является предупреждающим знаком. Исследователи пишут: "Как правило, чрезвычайно низкая волатильность предсказывает низкую, а не высокую волатильность в будущем".
Однако VIX оценивает "подразумеваемую" волатильность в течение лишь одного месяца. Можно рассчитать "подразумеваемую" волатильность и на двухлетний период, создавая кривую по типу кривой доходности, которая измеряет процентные ставки для различных сроков кредитования. Еще в 2006-2007 гг. эта кривая волатильности была очень плоской, что вселяла в инвесторов невероятный оптимизм.
Возможно, поэтому у такого большого количества игроков возникли проблемы на рынке субстандартных ипотечных кредитов.
Сегодня в ФРС заявляют, что кривая волатильности круто наклонена вверх (с 1996 г. наклон был круче всего 15% времени). Это говорит о том, что инвесторы не чувствует себя спокойно и ожидают в ближайшее время возвращения волатильности.
Инвесторы, похоже, верят, что VIX может достичь 20% (по сравнению с примерно 11% сегодня) в течение ближайшего года или двух лет.
Очевидным катализатором таких изменений является монетарная политика. ФРС повышает процентные ставки и медленно раскручивает количественное смягчение; ЕЦБ сворачивает покупку облигаций. До сих пор этот процесс не вызывал особых опасений. Но может произойти переломный момент, когда более высокие ставки создадут проблемы как для инвесторов, так и для заемщиков.
В любом цикле всегда есть какой-то институциональный инвестор, который идет на больший риск, чем остальные. Если буря грянет в этом году, то мир узнает, кто оказался в ненастье без плаща и зонтика.
