Друзья, всем привет! Вы смотрите InvestFuture, и это наша рубрика “Распаковка”. Да-да, наш проект “Распаковка на РБК” успешно завершился, и теперь эта рубрика, которую многие из вас так любят, вернулась домой, на наш Youtube-канал.
Какую же компанию мы сегодня “распакуем”? Недавно у нас на сайте и в телеграм-канале IF Stocks вышел небольшой материал о немецком авиаперевозчике Lufthansa, и в комментариях подписчики горячо поддержали идею сделать подробный разбор этой компании.
Просили? Получите! Герой нашей сегодняшней “Распаковки” — Deutsche Lufthansa!
Введение
Проанализировать перспективы Lufthansa и ее акций сейчас, действительно, очень интересно. Вы прекрасно знаете, что индустрия авиаперевозок сильно пострадала из-за пандемии, и акции авиакомпаний сейчас, конечно, не самые популярные бумаги в портфелях инвесторов.
Но вот совсем недавно акции компании Lufthansa показали резкое движение на новостях о дополнительной эмиссии акций. Смогут ли они теперь оттолкнуться от дна и набрать скорость? Или это просто новостной хайп, который исчезнет так же быстро, как появился?
Давайте вместе разберемся, есть ли у акций Lufthansa фундаментальные основания для роста и могут ли они претендовать на место в портфелях инвесторов.
О компании
Общие факты
Начнем, как обычно, с краткой справки о компании.
Бизнес у Lufthansa вполне понятный — это компания-авиаперевозчик. Флот компании состоит из 268 единиц техники. Он включает суда всех размеров, от небольших самолетов вместительностью 70-90 пассажиров до крупных авиалайнеров на 240 пассажирских мест.
У Lufthansa широкая сеть внутренних и международных направлений авиаперевозок. Компания обслуживает 18 внутренних и 197 международных направлений и работает в 78 странах. Но основной регион бизнеса для нее — это Европа: на долю Lufthansa приходится 9% европейского рынка авиаперевозок. Lufthansa вместе с другими 25-ю авиаперевозчиками входит в авиационный альянс Star Alliance — крупнейшее в мире объединение компаний авиаотрасли.
Что касается количества сотрудников, то ещё в 2019 году их насчитывалось около 140 тыс. Но с приходом пандемии компании пришлось сократить пятую часть персонала, и теперь у нее около 110 тыс. сотрудников. Капитализация Lufthansa от пандемии тоже пострадала: в 2017 году она составляла $17 млрд, а сейчас всего $9 млрд (рис. 1).
Рис. 1
Впрочем, до пандемии мы с вами еще доберемся, а пока давайте коротко вспомним историю компании — все-таки ей уже без малого сто лет.
История компании
Изначально Deutsche Luft Hansa была создана как государственная национальная авиакомпания Германии. Таковой она и оставалась с 1926 по 1945 год. В 1945 году компания прекратила работу в связи с поражением Германии во Второй мировой войне.
Возрождение Lufthansa началось 6 января 1953 года, когда она, еще не имея разрешения на возобновление полетов, заказала 8 самолетов и основала базу в аэропорту Гамбурга. А уже на следующий год в компании закипела активная работа: Lufthansa закупала самолеты, обучала пилотов и инженеров и разворачивала базу для обслуживания авиапарка. Наконец, в 1955 году Lufthansa получила разрешение на выполнение внутренних и международных рейсов.
Кстати, хотя Lufthansa до 1990-х годов оставалась государственным предприятием, ее акции уже с 1966 года торговались на фондовых биржах Германии.
В конце XX века компания претерпела радикальные изменения. Стремясь превратить Lufthansa в ведущего игрока в мире авиаперевозок, правительство Германии в 1997 году провело ее приватизацию.
После приватизации компания реализовала «план технической подготовки к XXI веку» — внедрила новые сервисы и передовые информационно-технические решения, а также оснастила свой транспортный парк современными авиалайнерами.
В 2017 году акции Lufthansa активно росли и обновляли исторические максимумы на слухах о предстоящем слиянии с компанией Etihad Airways из ОАЭ, но эта сделка так и не состоялась. Также в этот период Lufthansa очень интересовалась покупкой перевозчиков Niki и German Airways. В итоге German Airways ей удалось поглотить, а вот с покупкой Niki не сложилось. Еврокомиссия заблокировала эту сделку, и вскоре после этой новости акции Lufthansa перешли в затяжное падение. Этому падению не помешал даже тот факт, что компания сохраняла высокую активность в сфере слияний и поглощений и после 2017 года (рис. 2).
Рис. 2
Ну а затем пришла пандемия. Чтобы спасти компанию от банкротства, правительство ФРГ предоставило ей помощь, а государственный Фонд экономической стабилизации вошел в ее капитал. Таким образом государство стало крупнейшим акционером Lufthansa с пакетом в 20% акций.
Помощь была предоставлена на условиях ряда ограничений, установленных Еврокомиссией. Самое главное из них — прекращение выплаты дивидендов. Надо сказать, что всю свою историю Lufthansa выплачивала дивиденды и даже активно их наращивала, так что дивидендная доходность ее акций к апрелю 2020 года превышала 10%. Теперь от выплат пришлось вообще отказаться, и это стало новым ударом для котировок авиаперевозчика (рис. 3).0
Рис. 3
Также компании было запрещено выплачивать бонусы топ-менеджерам и приобретать свыше 10% акций в компаниях-конкурентах. Осенью прошлого года акции Lufthansa упали до минимальных с 2003 года уровней.
Во второй половине сентября акции Lufthansa несколько оживились на новости о том, что компания планирует провести дополнительную эмиссию акций, чтобы рассчитаться с правительством за оказанную антикризисную помощь. Новые акции будут продаваться со значительной скидкой, и в общей сложности на их размещении компания рассчитывает привлечь $2,5 млрд. Возврат долга позволит компании избавиться от вынужденных ограничений, в том числе, от запрета на дивидендные выплаты (рис. 4).
Рис. 4
Еще один источник позитива для акций компании — рост спроса на трансатлантические рейсы. Спрос резко вырос после того, как на прошлой неделе Соединенные Штаты объявили о планах открыть доступ в страну для полностью вакцинированных путешественников из большей части европейских стран. Lufthansa сообщила, что количество бронирований на декабрьские рейсы в США уже достигло докризисного уровня. Компания даже объявила, что запускает дополнительные рейсы в Соединенные Штаты, чтобы удовлетворить этот скачок спроса.
А теперь давайте от прошлого и настоящего компании Lufthansa перейдем к изучению ее бизнеса и прежде всего проанализируем его структуру.
Бизнес и показатели
Суть бизнеса
Lufthansa выделяет в структуре своего бизнеса пять сегментов. Давайте коротко охарактеризуем каждый из них (рис. 5).
Рис. 5
Первый сегмент — сетевые авиалинии. В него входят такие дочерние компании, как Lufthansa German Airlines, SWISS, Austrian Airlines и Brussels Airlines.
Следующий сегмент называется Eurowings. К этому сегменту в Lufthansa относятся авиакомпании Eurowings и Eurowings Europe, а также доля в компании SunExpress.
Идем дальше. Сегмент “Логистика”. Он включает логистическую компанию Lufthansa Cargo, компанию Jettainer, специализирующуюся на управлении авиагрузовыми контейнерами, и компанию “Time: matters”, которая специализируется на доставке особо срочных грузов. К этому же сегменту менеджмент Lufthansa относит доходы от доли в капитале грузовой авиакомпании AeroLogic.
Четвертый сегмент бизнеса Lufthansa обозначается аббревиатурой MRO. Не пугайтесь, это всего лишь услуги по техническому обслуживанию и ремонту самолетов. Для оказания таких услуг в составе группы Lufthansa есть отдельная компания — Lufthansa Technik, которая обслуживает гражданские коммерческие самолеты более 800 клиентов по всему миру.
И, наконец, последний сегмент — кейтеринг. Сюда относится широкий спектр продуктов и услуг, связанных с обслуживанием пассажиров во время полетов, включая организацию питания на борту и в залах ожидания.
Теперь от структуры бизнеса мы можем перейти к изучению динамики основных показателей Lufthansa.
Показатели
Начнем с главных операционных показателей. Для авиаперевозчиков это количество перевезенных пассажиров и коэффициент загрузки самолетов.
Пассажиропоток Lufthansa стремительно рос до 2019 года, когда он достиг рекордного уровня в 145,3 млн. Но в 2020 году он, конечно, резко упал из-за закрытия границ большинства стран в связи с пандемией коронавируса. Естественно, коэффициент загрузки самолетов в прошлом году тоже просел и достиг минимума за всю историю компании (рис. 6).
Рис. 6
Коронавирус сильно ударил и по финансовым показателям компании. Что касается выручки, она у Lufthansa начала стагнировать еще за два года до пандемии, а с ее началом рухнула вниз. Компании пришлось нарастить долг и бороться с убытками, которые в прошлом году составили $8,2 млрд (рис. 7).
Рис. 7
Но понять ситуацию в компании и оценить ее перспективы невозможно без анализа ситуации в секторе. Поэтому давайте этим и займемся.
Ситуация в секторе
Стоит признать, что ни один кризис с начала века не наносил авиаотрасли такого урона, как пандемия коронавируса. Как видно на этом графике, негативное влияние, которое оказали на отрасль теракты 11 сентября, глобальный экономический кризис 2008 года и эпидемия свиного гриппа не идет ни в какое сравнение с влиянием COVID-19 (рис. 8).
Рис. 8
Масштаб бедствия поражает. По данным Global Business Travel Association, из-за пандемии почти три четверти компаний во всем мире приостановили внутренние командировки своих сотрудников, а международные поездки отменили и того больше — 93% компаний. Корпоративные заказы на авиаперевозки в прошлом году упали на 85% и остались на том же уровне в этом году, свидетельствует статистика Airlines Reporting Corporation. Это особенно болезненно для авиакомпаний, поскольку обслуживание корпоративных клиентов — самый прибыльный сегмент авиационного бизнеса.
Если говорить о европейском регионе, он в 2020 году пострадал больше всех. В таблице на ваших экранах вы видите ключевые показатели отрасли. Буквами RPK обозначен показатель коммерческих пассажиро-километров, ASK — показатель доступных километромест, а PLF — коэффициент загруженности самолетов (рис. 9).
Рис. 9
А на этом графике представлено сравнение текущих прогнозов относительно мирового пассажиропотока с прогнозами, сделанными до пандемии. Вы видите, как много потеряла отрасль, хотя отставание постепенно и сокращается (рис. 10).
Рис. 10
Тем не менее, мировая авиаотрасль не теряет оптимизма. Компании планируют постепенно восстанавливать и даже увеличивать свои авиапарки по сравнению с докризисными уровнями (рис. 11).
Рис. 11
Стоит отметить, что туристический сектор авиаперевозок восстанавливается более быстрыми темпами, чем корпоративный. Если говорить о сроках восстановления авиаотрасли в целом, то они сильно зависят от темпов вакцинации и формирования коллективного иммунитета у населения планеты, а также от появления и распространения новых штаммов коронавируса.
По мнению McKinsey, если бы пандемия COVID-19 ограничилась распространением одного штамма, то Соединенные Штаты, Канада и многие европейские страны, вероятно, сейчас уже достигли бы коллективного иммунитета (рис. 12).
Рис. 12
Но по мере распространения дельта-штамма коронавируса формирование общего коллективного иммунитета отодвигается даже для этих стран. На этом графике видно, насколько дельта-штамм передвинул вверх планку количества вакцинированных, которое необходимо для достижения коллективного иммунитета (рис. 13).
Рис. 13
Как вы понимаете, достичь таких высоких уровней вакцинации очень непросто. В этих условиях все более вероятным становится сценарий, что COVID-19 так и не будет полностью побежден, а вместо этого превратится в эндемическое заболевание. Иными словами, станет таким же привычным явлением, как обычный грипп, и внимание к нему уменьшится.
Аналитики McKinsey предполагают, что в Соединенных Штатах и Евросоюзе такое изменение в восприятии коронавируса может произойти уже в четвертом квартале, поскольку там благодаря вакцинации и формированию естественного иммунитета значительно снизится частота тяжелых случаев течения болезни.
Таким образом, ожидается, что ситуация в авиаотрасли продолжит улучшаться. Однако Европа все-таки останется наиболее пострадавшим регионом, а предполагаемая потеря доходов отрасли к концу 2021 года составит более $49 млрд, что на 66% меньше прогнозируемого базового уровня.
Если мировая кампания по вакцинации пройдет успешно, мировой пассажиропоток, по прогнозам, восстановится до предкризисных уровней в 2023 году. Правда, это произойдет в основном за счет восстановления внутренних пассажирских перевозок. При этом международные перевозки, по мнению Airports Council International, будут восстанавливаться более медленно (рис. 14).
Рис. 14
Сравнение с конкурентами
И в заключение давайте посмотрим, как выглядит Lufthansa на фоне своих конкурентов.
В мировом масштабе по количеству пассажиров в прошлом году Lufthansa занимала 3 место, уступая Ryanair и EasyJet (рис. 15).
Рис. 15
При этом по выручке в европейском регионе компания в прошлом году лидировала (рис. 16).
Рис. 16
Что касается мультипликаторов, то они нам сейчас мало помогут: ведущие компании отрасли авиаперевозок в прошлом году работали в убыток (рис. 17).
Рис. 17
Выводы
Давайте попытаемся подвести итог всему сказанному и сделать вывод о том, интересны ли акции Lufthansa для включения в долгосрочный инвестиционный портфель.
Мы убедились, что компания Lufthansa сильно пострадала от пандемии COVID-19, но по мере восстановления спроса на авиаперевозки она понемногу возвращает свои позиции. Допэмиссия акций поможет компании снизить долговую нагрузку и уменьшит долю государства в ее капитале.
На наш взгляд, акции Lufthansa могут стать интересной долгосрочной инвестицией, но лишь при условии, что пандемия коронавируса не принесет авиаотрасли новых ограничений и не создаст для нее новых проблем.
Но не забывайте: все сказанное не нужно рассматривать как инвестиционную рекомендацию. Я лишь “распаковываю” активы и высказываю свое мнение, а решение, инвестировать в них или нет, остается за вами!
