18 октября состоится XIX партийный съезд Коммунистической партии Китая, который, судя по всему, станет самым важным политическим событием года и логическим завершением процесса стабилизации.
Это политическое событие, которое определит лидирующие позиции страны и ее политические приоритеты на следующие пять лет.
Учитывая упор, который делается на поддержание стабильности в преддверии этого важного политического перехода, значимость съезда для экономики Китая, его рынков и его места в мире обусловила и то, почему Goldman посвятил свой последний выпуск Top of Mind этому событию.
Си Цзиньпин уже давно считается самым могущественным лидером Китая после Мао Цзэдуна, и он может использовать перемены для дальнейшей консолидации власти. И что еще более важно, что он намеревается сделать с этим: более агрессивно проводить экономические реформы или поддерживать статус-кво.
В частности, ожидается, что пять из семи кресел в Постоянном комитете Политбюро - самом старшем руководящем органе ЦК Компартии – сменят своих владельцев, а это примерно половина Политбюро, органа по принятию решений из 25 членов, который лишь немного слабее комитета по своей силе и важности.
Двое экспертов по политике Китая - Дэвид Шамбоу из Университета Джорджа Вашингтона и Вилли Лам из Китайского университета в Гонконге - ожидают, что съезд укрепит абсолютную власть Си Цзиньпина над КПК и страной. И оба повышают вероятность того, что Си мог бы сделать все, чтобы оставаться у власти два срока с перерывами, в соответствии с историческими нормами.
Однако Шамбоу и Лам считают Си скорее, мечтателем а не реформатором. Они считают, что его главная цель - укрепить и увековечить правление КПК, не допуская лояльности к политике, которая могла бы дестабилизировать политический уклад.
Таким образом, оба эксперта видят лишь ограниченные перспективы экономических реформ. Но есть еще кое-что: потенциальные перестановки, связанные с ролью премьера, которые могли бы сигнализировать о более агрессивной реформе.
Какие изменения принесет XIX съезд КПК?
Съезд КПК проходит в среднем каждые пять лет с 1921 г., хотя в последние годы это стало происходить чаще. Эти съезды являются важным событием для политической системы Китая.В ходе съезда генеральный секретарь партии представит рабочий отчет по всем проблемным областям, с которым должны ознакомиться все 88 тыс. членов партии и широкая общественность.
Во время съезда происходит смена персонал в трех руководящих органах КПК: Центральный комитет, в котором насчитывается около 200 членов плюс 200 заместителей; Политбюро, которое сегодня насчитывает 25 членов; Постоянный комитет Политбюро (PSC), в котором в настоящее время насчитывается 7 членов.
Предстоящий съезд не приведет к смене генерального секретаря, но по-прежнему будет важным для других руководящих органов, так как около половины человек будет заменено в ЦК, 10-13 членов в Политбюро и 5 членов в ПКП.
Такие съезды также важны тем, что они обычно предполагают назначение преемника на должность генерального секретаря. Сейчас нет никаких указаний на то, что Си планирует назначить преемника в этом году, хотя Чэнь Миньер, по-видимому, является его фаворитом.
По этой причине следующий съезд в 2022 г. будет очень важен, а также потому, что он будет происходить вблизи 100-летия с момента создания КПК и иметь огромное символическое значение для партии.
Сейчас Си Цзиньпин считается одним из сильнейших лидеров после Мао Цзэдуна. После господства Дэн Сяопина в конце 70-х гг. власть в Китае была сосредоточена на коллективном лидерстве и принятии решений на основе консенсуса на уровне руководящих органов. Но все это изменилось после прихода Си.
На первый взгляд, он обязательно проводит консультации с другими высокопоставленными членами партии, но фактически даже Постоянный комитет Политбюро действует в соответствии с намерениями Си.
Бывшая фракция коммунистической молодежной лиги "Ху Цзиньтао" значительно сократилась за время нахождения Си у власти, а политическое влияние Цзян Цзэминя также значительно ослабло. А наставники, вышедшие на пенсию, вообще не участвуют в перестановках, в отличие от прошлой практики.
Сейчас никто не знает, кто займет место постоянных новых членов ПКП. Это будет известно только через 4-5 дней после начала съезда.
Но только один сценарий предполагает серьезные изменения, и он является наиболее реальным: назначение Ван Цишаня, нынешнего директора мощной антикоррупционной кампании, в качестве премьер-министра. Роль премьер-министра традиционно очень важна: премьер-министр возглавляет правительство и, как правило, контролирует экономические и другие области политики. Поскольку это позиция правительства, а не партийная позиция, премьер-министр технически не будет подтвержден до Всекитайского собрания народных представителей в марте.
Назначение Ван Цишаня в качестве премьер-министра будет иметь чрезвычайно позитивные последствия для экономической реформы. Ван является влиятельным политиком и ответственным лицом, принимающим решения. Его уважают и боятся во всей системе.
Еще в 2013 г. были изложены экономические реформы, в которых нуждается Китай. Но за последние 4 года почти ничего не было сделано. Экономисты говорят о 10-15% реализованных планов.
Одна из причин, почему реформа не продвинулась вперед, заключается в том, что премьер Ли Кэцян не обладает большой политической властью. Поэтому сильный премьер может подстегнуть усилия по реформированию. Тем не менее у Ван Цишаня только 50% шансов стать премьером, так как он уже старше типичного возраста для этой должности.
Также одним из факторов провала является то, что сам Си не заложил усилий для реализации реформ, которые он объявил, хотя он взял на себя личную ответственность за них в 2013 г. Каждый раз, когда структурные реформы сталкивались с трудностями, он отступал. И нет достаточных доказательств того, что он на самом деле хочет выполнить некоторые из них, например устранить доминирование государственных предприятий. Это еще одна причина, почему на роль премьер-министра может подойти Ван Цишань, который, вероятно, будет более сильным в продвижении реформ.
Кроме того, государственные предприятия, населенные пункты, провинции, банки и "теневые" банки не хотят терять преимущества, которыми они пользуются в рамках нынешней системы.
А масштабная антикоррупционная компания вообще "заморозила" кадры, так как любой политик и чиновник теперь боится попасть под расследование. За последний год кампания замедлилась, но трудно переоценить ее воздействие: почти полмиллиона человек подверглись официальному расследованию, в том числе очень высокопоставленные партийные чиновники и военнослужащие. Народно-освободительная армия лишилась более 4 тыс. офицеров и более 100 генералов, включая четырех членов Центральной военной комиссии. Это беспрецедентно. Это стало институционализированной программой "исправления".
Что касается личности Си, то его образ "провидца" будет усиливаться. За последние годы он доказал, что является очень сильным лидером и "мыслителем": он разработал свое видение для Китая в различных выступлениях, таких инициативах, как "Один пояс - один путь" и 454-страничной книге под названием "Управление Китаем".
Партийный съезд, по-видимому, намерен внести поправки в конституцию, чтобы включить туда "мысль" Си. Это очень специфичный термин в китайском коммунистическом лексиконе, который ранее был зарезервирован только для Мао Цзэдуна. Итак, Си будет возведен в пантеон глубоких мыслителей в истории китайского коммунизма.
Но насколько Си Цзиньпин является провидцем, настолько он не реформист. Он очень осторожен, а усиление КПК было его абсолютным приоритетом. Предстоящий конгресс не изменит этого.
Экономическая реформа, вероятно, сохранится в некоторых областях, таких как дерегулирование и открытие рынка облигаций. Но эти изменения, вероятно, будут двигаться медленно и постепенно. Большинство экономистов согласны с тем, что темпы экономического роста в Китае должны резко сокращаться и необходимы жесткие реформы для банковской и финансовой системы, государственных предприятий, системы регистрации домашних хозяйств и многих других областях. Но политики не желают делать это, так как проблемы с занятостью и экономическим ростом могут вызвать проблемы в партии.
Внешняя политика останется приоритетом. "Один пояс - один путь" - проект Си Цзиньпина, и он продолжит работу в течение следующих пяти лет над ним.
Экономические реформы остаются во главе угла
Между тем, Goldman считает, что более консолидированная властная структура может увеличить шансы структурных реформ на второй срок Си. Старший экономист по Китаю Мак Тан и главный стратег по фондовому рынку Китая Кингер Лау утверждают, что такой сдвиг выглядит более вероятным, чем в недавнем прошлом, поскольку рост, обусловленный фиксированными инвестициями и легкой денежно-кредитной политикой, становится все более несостоятельным.Хотя любая стратегия реформ, скорее всего, останется выборочной и целенаправленной, потенциальным результатом может быть более устойчивый, но медленный, экономический рост. Такое замедление может быть практически неизбежным, по словам Эндрю Тилтона, главного экономиста GS по Азиатско-Тихоокеанскому региону, учитывая рост задолженности, с которым придется справляться новому руководству Китая.
Тилтон отмечает потенциальные последствия растущего соотношения долга Китая к ВВП с момента глобального финансового кризиса (с 154% в 2008 г. до более чем 260% сегодня), заключая, что, хотя острый кризис маловероятен в ближайшей перспективе, рост в конечном счете должен замедлиться, поскольку политики сдержат кредитную экспансию.
Учитывая ожидание того, что политическая поддержка несколько смягчится после съезда, Goldman попросил своих стратегов и экономистов объяснить, чего инвесторы могут ожидать в предстоящие месяцы, а также осветить другие актуальные вопросы, касающиеся активов. Короче говоря, они опасаются, что ситуация после съезда КПК приведет к резкой распродаже акций, повсеместным кредитным дефолтам или резкой волатильности на FX и завышенным ставкам, хотя, как показывает нижеприведенная таблица, это может показаться желательным.
Конечно, потенциальные последствия этого политического шторма коснутся не только Китая.
Как подчеркивает главный стратег GS по сырьевым товарам Хуэй Шан, многие инвесторы обеспокоены тем, что после съезда спрос на металлы и цены резко сократится. И на геополитическом фронте консолидация власти Си внутри страны идет рука об руку с активным участием в событиях на международной арене, особенно когда США отступают от глобальных дел. Экономист Goldman Эндрю Тилтон утверждает, что рост долга Китая еще не закончен.
Отношение долга к ВВП Китая выросло с 154% в 2008 г. до более чем 260% сегодня. Ключевым вызовом для руководства Китая в течение следующих пяти лет будет контроль над этим кредитным бумом, вероятно, за счет роста.
Разрушение шаблона
Формирование долга Китая отличается от большинства исторических бумов.Во-первых, он очень велик: в качестве доли от ВВП он является одним из крупнейших долговых накоплений в современной истории. В абсолютном размере это самый большой рост задолженности.
Во-вторых, это происходит в очень большой экономике: Китай в настоящее время составляет 18% мирового ВВП по паритету покупательной способности и 15% на долларовой основе.
В-третьих, подавляющее большинство долгов Китая является внутренним долгом, поэтому "внезапная остановка" внешнего финансирования не является принципиальной проблемой. Вместо этого беспокойство доставляет распределение средств (и конечных кредитных потерь) в рамках китайской системы. Эти характеристики не дают возможности провести очевидную историческую аналогию с ростом долга Китая, а самой близкой аналогией является японский бум 1980-х гг.
Как Китай пришел к проблемам
В самый разгар глобального финансового кризиса китайские власти обратились к пакету инфраструктурных расходов и других бюджетных расходов в размере 4 трлн юаней (при поддержке банковского кредита).Хотя это было вполне приемлемо для экономики с сильной финансовой позицией Китая, избыточный рост кредитования и растущий бюджетный дефицит сохраняются с 2009 г. Одной из причин ухудшения компромисса между кредитами и ростом является умирающий импульс от либерализации экономики и роста экспорта после вступления Китая в ВТО в 2001 г.
Экспортный бум не требовал значительного "подъема" китайских домохозяйств или предприятий, без этого власти допускали постоянный рост кредитования в качестве необходимого инструмента для достижения еще более амбициозных целей реального роста ВВП.
Уроки истории
Каковы вероятные последствия этого долгового бума? Глядя на опыт 55 стран по всему миру еще в 1960 г., а некоторых еще в конце 1900-х гг., можно отметить ряд характерных результатов для экономики и рынков активов:Экономический рост обычно замедляется после крупномасштабного бума внутри страны. Источником замедления является слабость внутреннего спроса, особенно личного потребления и инвестиций, которые выиграли от легкого кредитования в период бума (однако на данный момент соотношение инвестиций и ВВП Китая всего на 2 п. п. ниже своего рекордного максимума в 45%). В условиях слабого внутреннего спроса инфляционное давление, как правило, облегчается, а текущие показатели улучшаются. Процентные ставки сокращаются для поддержки погашения задолженности и экономической деятельности. Рынки акций, как правило, превосходят глобальные контрольные показатели на фазе бума и снижаются при банкротстве. Валюты обычно ослабляются после долгового бума, но этот результат менее устойчив для крупных экономик. Одна из причин разницы может заключаться в том, что у небольших стран обычно более высокий объем внешнего долга, и поэтому они подвержены большему риску "внезапной остановки" финансирования, что может обернуться резкими последствиями для экономики и активов.
Другая причина заключается в неоправданном значении Японии в этом анализе, поскольку в конце 1980-х и начале 1990-х гг. наблюдалось значительное повышение курса иены.
Учитывая дефляцию, которая последовала в Японии, китайские власти, вероятно, рассматривают это как предостерегающий пример, а недавняя ситуация с юанем предполагает, что они мало заинтересованы в повторении японского опыта. Риски банковского или более широкого финансового кризиса усиливаются, хотя это далеко не гарантированный результат.
Последствия сегодня
Эти ситуации наблюдались в Китае с 2012 по 2015 гг. в той или иной степени. Рост замедлился, инфляция упала, в 2015 г. уровень ставок был значительно сокращен, рынок ценных бумаг упал в этом году, а валюта обесценилась примерно на 10% на торгово-взвешенной основе.Но в последнее время экономика и рынки показали гораздо лучшие результаты. Так, что, история уже начала реализовываться?
Вряд ли. Улучшение за последний год частично отражает возобновление стимулов и повторение роста долга в течение периода 2015-16 гг., который только начинает набирать обороты, а пока сохраняются неопределенные последствия для экономики.
Таким образом, хотя мы не ожидаем острого кризиса в ближайшее время, рост в конечном итоге замедлится, так как политики продолжают обуздывать кредитную экспансию.
