С 24 марта Московская биржа начала постепенно восстанавливать свою работу после почти месячного перерыва. Тем не менее иностранные инвесторы все еще не могут продавать российские ценные бумаги, что создает ряд определенных проблем. Чтобы решить этот вопрос Центральный Банк России может прибегнуть к не самому стандартному способу, а именно разделению рынка акций на оншорный, то есть внутренний, и офшорный, то есть внешний. Давайте попробуем разобраться, как может это быть реализовано, и как разделение повлияет на российский фондовый рынок.
В чем суть разделения рынка на оффшорный и оншорный?
Важно отметить, что разговоры о разделении рынка акций на офшорный и оншорный начались еще в конце марта. Об этом намерении нашего ЦБ рассказал Forbes со ссылкой на трех финансистов, знакомых с ситуацией. При этом ни сам регулятор, ни одна из бирж до сих пор не дали каких-либо комментариев, поэтому то, что мы сейчас будем обсуждать, может так и не произойти.
Тем не менее ситуация достаточно интересная, и что важно, уже имеет реализацию в других странах. Поэтому разобраться в ней определенно стоит, как минимум для того чтобы быть готовым к любому развитию событий.
Итак, что значит разделение на оффшорный и оншорный рынки? Если говорить простыми словами, то на оншорном смогут осуществлять сделки только резиденты Российской Федерации, то есть лица, которые живут не менее 183 дней подряд на территории нашего государства. Офшорный же рынок, как вы могли догадаться, будет только для иностранных инвесторов. В итоге провести сделку между резидентом и нерезидентом РФ на рынке будет просто-напросто невозможно.
Цель создания раздельного рынка
Зачем это вообще все нужно? Тут все довольно просто: как только у иностранных инвесторов появится возможность продавать российские ценные бумаги, они массово бросятся это делать. По данным Мосбиржи глобальные иностранные фонды являются ключевыми владельцами российских акций, находящихся в свободном обращении. По данным на первое полугодие 2021 года, им принадлежало около 80% всего фри флоута на Московской бирже. (рис. 1)
Во многих СМИ используется цифры в 40-50%, но не нужно путать долю владения с объемом торгов. Вот 48% - это именно объем торгов нерезидентами, а 80% - это доля владения.
Рис. 1. Динамика доли иностранных инвесторов в российских акциях по годам
А как известно, крупные фонды торгуют по стратегиям, которые в свою очередь, базируются на рейтингах и индексах различных рейтинговых и консалтинговых агентств. Ранее все три крупнейших рейтинговых агентства понизили рейтинг России до преддефолтного, а провайдеры индексов MSCI и FTSE Russell заявили, что исключат российские акции из своих индексов.
Согласно инвестиционным декларациям большинства инвестфондов, снижение рейтинга является автоматическим сигналом к избавлению от излишне рискованных активов. Исключение из индексов, в свою очередь, заставит продавать российские бумаги тех провайдеров, которые создают ETF на основе этих индексов.
Огромная волна распродаж среди иностранных инвесторов может вызвать панику среди российских инвесторов, что еще больше усилит обвал на рынке. Если рынки разделят, этого можно будет избежать, так как продажа зарубежными инвесторами на офшорном рынке не будет снижать котировки российских бумаг на оншорном.
Как это будет выглядеть?
Так как же все-таки это будет реализовано? Поскольку пока никаких официальных заявлений не было мы можем только предполагать.
Как заявил Forbes один из финансистов, для реализации этой схемы будут задействованы счета типа “С”, которые ЦБ ввел еще 8 марта. Счета типа “С” — это специальные рублевые счета, вывод средств с которых может осуществляться только по ограниченному регулятором перечню оснований, например, для уплаты налогов или на покупку ОФЗ. На них, как ожидается, будут зачисляться бумаги иностранных инвесторов.
Что касается цен на акции, то, вероятно, резиденты будут видеть одну динамику акций, а нерезиденты – ориентироваться на совсем другие цены. Такая практика уже достаточно давно существует в Китае, о котором мы поговорим позже.
Также здесь возникает еще один вопрос: а кто будет покупать? Если сделки между резидентами и нерезидентами будут запрещены, а вторые будут, скорее всего только продавать, покупать эти бумаги будет просто-напросто некому. И это действительно вопрос, на который пока нет ответа. Даже если некоторых российских инвесторов допустят к офшорному рынку, значительные пакеты акций могут перетечь в руки крупных российских покупателей за очень невысокую цену. В этом случае может включиться государство и начать выкупать бумаги у зарубежных держателей самостоятельно. Но даже если ФНБ направит на выкуп весь триллион рублей, который был выделен ранее, этого все равно не хватит, поскольку доли акций, принадлежащих иностранным фондам, стоят в разы больше.
Китайский сценарий
Мы не случайно упомянули про Китай. Дело в том, что в Китае уже очень давно существует разделение рынка ценных бумаг на внешний и внутренний. Эксперты предполагают, что если наш ЦБ все-таки решится на такое разделение, он пойдет именно по китайскому пути. Как же устроен рынок в Поднебесной? Давайте посмотрим.
Все китайские акции в свободном обращении разделены на три типа: тип А, тип В и тип Н. Чем они отличаются?
Акции типа А выпускают компании, которые зарегистрированы в Китае. Эти акции обращаются на Шанхайской и Шэньчжэньской биржах и номинированы в юанях. Акции типа А были недоступны для иностранных инвесторов до 2002 года. После — доступ все же частично открыли: некоторые крупные инвесторы могут получить квалификацию Квалифицированного иностранного институционального инвестора (QFII) и покупать бумаги типа А. Квалификацию QFII могут получить очень немногие фонды, поэтому такое допущение не дало широкого доступа иностранным покупателям к китайским акциям в юанях. По данным Народного Банка Китая, в 2019 году иностранные инвесторы владели акциями типа A на сумму 1,65 трлн юаней, что составляло лишь около 7% от общей суммы.
Акции типа В также торгуются на Шанхайской и Шэньчжэньской биржах, но в отличие от первых они номинированы не в юанях, а в гонконгских долларах или в долларах США. Бумаги типа В наоборот сперва были доступны только иностранным инвесторам, но с 2001 года их разрешили покупать и резидентам Китая.
Третий тип акций — это акции типа Н. Эти акции выпускают компании, которые зарегистрированы на материковом Китае, но листингованы на зарубежных биржах, чаще всего на Гонконгской. Да, Гонконг обладает полной экономической и политической независимостью от Китая, поэтому экономические, финансовые и инвестиционные показатели по этой территории принято рассчитывать отдельно. Номинированы акции типа H в гонконгских долларах.
Рис. 2 Типы китайских акций
Таким образом, первый тип — по сути акции для резидентов, а два вторых — для нерезидентов. При этом в ценах между акциями одного эмитента типа А и типа H могут быть существенные расхождения.
Сейчас на своих экранах вы видите цены акций нескольких китайских компаний на 12 апреля 2022 года. У всех этих компаний есть акции как первого типа, так и второго. Так как бумаги типа А номинированы в юанях, а типа Н — в гонконгских долларах, мы для удобства перевели и те и те в доллары США. По таблице вы можете видеть, насколько сильна разница между ними: в некоторых случаях она составляет более 500%. (рис. 3)
Рис. 3 Разница в ценах между акциями типа А и акциями типа Н
Существует множество гипотез, объясняющих данное явление, от различия в регулировании рынков и размера ликвидности, до разницы в подходах к инвестированию у различных инвесторов и асимметрии информации. Реальную причину мы, возможно, так никогда и не узнаем, как говорится, правда всегда где-то посередине. У нас лишь есть факт того, что акции на офшорном и оншорном рынках могут торговаться по разным ценам, и с этим ничего не поделаешь.
Также, помимо вышеперечисленных трех типов акций, в Китае есть еще классификации. Это, к примеру, акции типа N, выпущенные компаниями, которые зарегистрированы в иностранной юрисдикции и торгуются преимущественно на американских биржах Nasdaq и NYSE, при этом получая большую часть выручки в Китае. Сюда, к слову, относится и всеми известная Alibaba. По аналогии существуют акции типа L, то есть торгующиеся на Лондонской бирже и типа S — на Сингапурской бирже.
Такое нагромождение разных типов акций объясняется тем, что Китайская экономика выросла из плановой, и сейчас происходит её постепенная либерализация, то есть снижение доли участия государства и увеличение доли частного капитала.
Нужен ли нам разделенный рынок?
Итак, мы разобрались, как устроен рынок акций в Китае. Похожая структура может быть реализована и у нас, однако хорошо ли это? Скорее нет, чем да, и вот почему.
Дело в том, что в Китае изначально была закрытая экономика, поэтому такое разделение добавляет новых возможностей для иностранных инвесторов, и открывает рынок для иностранных инвестиций. В нашем же случае создание двух рынков будет вынужденной мерой, направленной наоборот на ограничение влияния иностранного капитала на российскую экономику.
Если разделение все-таки осуществят, то зарубежные инвесторы со своими огромными капиталами будут отделены от нашего внутреннего рынка, а значит на нём ликвидность сильно снизится. Низкая ликвидность означает то, что покупателей и продавцов будет мало, поэтому разница между двумя сделками по одной и той же бумаге может быть в несколько процентов. Следовательно и волатильность на внутреннем рынке резко возрастет: покупатель с большой суммой сможет на несколько десятков процентов увеличить цену акции, просто купив сравнительно большой лот. Низкая ликвидность также сможет стать почвой для рыночных манипуляций, как это мы можем наблюдать сейчас в акциях третьего эшелона, когда цена бумаги за день может безосновательно подскочить в несколько раз.
Кроме проблем с ликвидностью наш рынок будет оторван от реалий, то есть отличаться могут не только цены на бумаги, но и их динамика. Цена просто не будет отражать полной картины дел в компании и экономике, в итоге, как говорят некоторые эксперты, вместо рынка мы получим ничего не выражающую "песочницу".
Будет ли эффективно разделение российского рынка акций на оффшорный и оншорный?
Подводя итог вышесказанному, можно сказать, что идея разделить российский рынок на офшорный и оншорный в данной ситуации достаточно благородная. Нужно дать иностранным инвесторам выйти из российских активов и не обвалить их котировки до нуля. Но вместе с тем мы думаем, что даже если российский рынок разделят, то это будет временной мерой. Разделение позволит не допустить паники на рынках во время ухода иностранных инвесторов, и тем самым сгладит негативный эффект от волны распродаж. На долгосрочном же горизонте такая структура будет только мешать и создавать трудности, поэтому, с большей долей вероятности российский регулятор откажется от нее, и рынок снова будет объединен.
Но как уже говорилось, пока это все — лишь предположения, ни о каком разделении сам Центральный Банк пока речи не вел, а значит, как будет дальше — покажет только время.
