Центробанки вновь увеличивают предложение денег, так как предыдущие программы QE не достигли желаемого и устойчивого результата. В чем заключается реальная цель пролонгации экстренных мер, которые изначально считались временным ответом на финансовый кризис, какие новые инструменты могут задействовать регуляторы и к чему это приведет?
По мнению всех центральных банков, одна из основных проблем, которые они призваны решить, заключается в том, что страны не могут достичь целевого уровня инфляции около 2%. Даже их огромная вера в давно дискредитированную кривую Филлипса (отображающей предполагаемую обратную зависимость между уровнями инфляции и безработицы) не может объяснить, почему во многих государствах инфляция слаба, несмотря на исторически низкий уровень безработицы.
Тем не менее, центральные банки по-прежнему пользуются огромным доверием. Часто можно услышать такие предупреждения, как «никогда не играйте против ФРС», «у ЕЦБ есть большая «базука», и все участники рынка следят за каждой публичной встречей монетарных чиновников, чтобы понять, каким может быть следующий их политический шаг и как его следует позиционировать.
Чтобы достичь целевых показателей инфляции и «стимулировать экономику», центральные банки регулярно встречаются для разработки постоянно действующих программ стимулирования и не отчаиваются, когда разовые нетрадиционные вмешательства неизбежно и быстро становятся новой нормой.
Например, всемирно известное количественное смягчение (QE) должно было стать единовременным экстренным ответом на кризис 2008 г., однако теперь оно стало одним из многих инструментов регулярной денежно-кредитной политики и ключевым компонентом рыночного спроса на финансовые активы.
Нежелательный, но вполне предсказуемый побочный эффект QE состоит в том, что оно позволяет правительствам увеличивать свои расходы, не заботясь о дефиците госбюджета и/или платежного баланса, и по-прежнему «выплачивать» отрицательные процентные ставки в реальном выражении, поэтому какая-либо действительная финансовая дисциплина отсутствует, за исключением некоторого пустого обещания сократить дефицит в будущем, если такая возможность появится.
Несколько западных стран приступили к QE, некоторые находятся во многих последовательных раундах количественного смягчения, но нет никакого упоминания об обратном курсе, противоположном QE потенциальном количественном ужесточении (QT).
Только Штаты попробовали QT, и ФРС даже объявила о том, что они возвращаются к нормализации, опираясь на стабильный и управляемый процесс количественного ужесточения, чтобы попытаться сохранить свою репутацию научно обоснованного управления денежными агрегатами. Однако ФРС пришлось быстро отказаться от этого плана, и ее баланс остается сильно раздутым по любым историческим меркам.
Совершенно очевидно, что рынки преуспевают только благодаря денежной поддержке их жизнедеятельности, и оказываемая количественным смягчением поддержка не может быть убрана без провоцирования серьезного кризиса во всей инвестиционной «вселенной». Теперь ФРС приступила к новому раунду QE, хотя глава американского регулятора Пауэлл самым красноречивым образом пытался убедить общественность, что это не QE.
Сегодня существует настоящий алфавитный набор инструментов денежно-кредитной политики (QE, OMT, TLTRO, APP, ABCP...), и в результате ни один класс активов не свободен от искажений, включая основные рынки иностранной валюты и корпоративного долга. Все эти монетарные инструменты являются по сути одним и тем же: они применяют одни и те же средства (создают новые деньги из воздуха) для достижения одной цели (искусственно снижают процентную ставку). Очевидно, что эти вмешательства имеют те же побочные эффекты, что и регулярное, обычное снижение процентных ставок.
Главными среди этих проблем являются повальная охота за доходностью на всех рынках, запуск циклов бума и спада и неспособность пенсионных фондов обеспечить вкладчикам долгосрочную реальную доходность для обеспечения выхода на пенсию и будущего потребления. Эти проблемы далеко не ограничены угрозой, связанной с банковским сектором и созданием огромных виртуальных сверхдоходов, данные проблемы отвлекают ресурсы от вкладчиков и создателей национальных богатств.
Поскольку исторически низкие процентные ставки сдерживают экономическую активность и стимулируют потребление, но не производство, по всей Европе и США легко найти низкий рост заработной платы, низкие инвестиции, сдерживающие рост производительности и растущее долговое бремя правительств, корпораций и потребителей.
Как всегда, центральные банки (как и их дружественные им политики) пытаются решить проблемы, расширяя те же самые программы, которые уже дано не приносят нужного результата. И ФРС, и ЕЦБ дали понять, что они еще не закончили: ЕЦБ вновь снизил ключевую ставку и объявил новый раунд покупок облигаций. ФРС также снова понизила ключевую ставку, вероятно, на пути к ее нулевому значению.
Показательна недавняя проблема на рынке РЕПО, где банки кредитуют друг друга. ФРС имеет целевой уровень процентных ставок на этом рынке, но они взлетели значительно выше верхней границы регулятора. ФРС была вынуждена вмешаться, объявив о чрезвычайной помощи ликвидностью (проще говоря, о спасении этого рынка), которая продлится в течение многих месяцев, что отражает готовность предоставить «напечатанные» деньги по первому требованию.
Для центрального банка, который гордится тем, что заблаговременно объявляет о своих интервенциях, подготавливая к ним рынок, это невиданное событие. Рынки совершали резкие движения, сигнализируя о том, что проблема действительно важна. Баланс ФРС вновь увеличивается, и теперь существует еще одна угроза: риск ликвидности больше не является проблемой, поэтому основанный на ней carry trade стал намного выгодней. Будьте уверены, что, если кризис ликвидности случится несмотря на интервенции ФРС, никто не будет ее в нем обвинять. Возможно, многие будут утверждать, что ФРС вмешалась недостаточно и должна была влить в систему намного больше денег.
Новые инструменты денежной политики
Тем не менее, в будущем могут быть опробованы новые денежные инструменты. Все инвесторы размышляют о том, какими они могут быть. Одна из возможностей состоит в том, что ЕЦБ (и, вероятно, в будущем ФРС) может последовать примеру Банка Японии в создании нового QE для прямой покупки акций и фондовых ETF.
Мало кто будет потрясен, прочитав подобное сообщение: «Банк Японии вошел в первую десятку акционеров примерно в 40% всех зарегистрированных на бирже компаний», но именно так поступают японские монетарные власти. Однако, как и остальные денежные интервенции, это подтолкнет все рынки к стадии более раздутого пузыря активов, в то время как повсеместные проблемы экономики нигде не решаются.
Итак, что рынок думает обо всем этом денежном механизме? Центральный банк нацелен на определенный уровень инфляции, поэтому, учитывая его огромный авторитет, рынок должен предположить, что данный таргет будет достигнут. В настоящее время значение инфляции находится ниже целевого уровня, но более неприятным (для ФРС) являются ожидания рынка того, что центральные банки продолжат терпеть неудачу в деле повышения инфляции: ее ожидаемый уровень в среднем составит «всего» 1,6% в США, 1,1% в Европе, 1,2% в Японии. Таким образом, неясно, для чего нужны эти непрерывные денежные вливания, кроме как накачивать рынки и откладывать решение реальных проблем, делая вид, что, поскольку рынки растут, экономика должна процветать.
Есть даже разговоры о том, чтобы инфляция превысила таргет ФРС в 2%. Это число всегда было «высечено в камне», как предел, около которого центральные банки были готовы защитить нас от более сильного роста потребительских цен. Видные деятели, такие как бывший главный экономист МВФ Оливье Бланшар, предложили повысить целевой показатель инфляции до 4%, если не выше. Это удвоит цены (и вдвое сократит сбережения) примерно за 18 лет – меньше, чем одно поколение. Вот вам и цель ФРС: «стабильность цен».
Однако этот сценарий пока не является общепринятым, и в настоящее время принято утверждать, что целевой показатель инфляции составляет не 2%, а «симметричные 2%»: после нескольких лет недостаточной инфляции у нас должны быть годы ее избыточного уровня, поэтому долгосрочный средний показатель составит как раз 2%.
В сущности, Банк Японии, а затем ФРС, предварительно объявили, что не будут бороться с инфляцией, пока она не станет «слишком высокой», не раскрыв, что они под этим подразумевают. Это отодвигает начало монетарной нормализации (QT) еще дальше во времени, поскольку инфляция в 3, 4, 5% будет продолжаться годами или до тех пор, пока она не станет «слишком высокой», а это пока не имеет конкретного численного выражения. ЕЦБ, вероятно, будет двигаться в том же направлении, особенно с учетом известной монетарной мягкости взглядов новой главы европейского регулятора Кристины Лагард.
Как видно из экономического анализа начиная со времен схоластики пятивековой давности, подобное отсутствие надежных денег и, по-видимому, их бесконечное «печатание», не делает ничего, кроме генерации запутанных сигналов, увеличения экономической и правовой неопределенности, а также ускорения децивилизация и все большей зависимости от нынешней политики, которая и усиливает эти процессы.
Предпосылки всех кризисов с древних времен были обусловлены искажением денег, и согласованные «крестовые походы» всех центральных банков последнего десятилетия ничем не отличаются от таких искажений. К счастью, в Европе и США растет популярность движений, направленных на нормализацию денежной системы и процентных ставок. Это процесс, начавшийся с кризиса 2008 года, когда мы увидели, что происходит после 40 лет монетарной экспансии, может стать долгосрочным трендом, способным сдерживать злоупотребления экстренными мерами денежно-кредитной политики.
По материалам mises.org
БКС Брокер
