На прошедшей неделе Росстат сообщил о росте индекса цен производителей (PPI) в РФ на 12% год-к-году в мае, что оказалось заметно выше консенсус-прогноза. Хотя всплески в динамике цен производителей не всегда приводят к увеличению инфляции потребительских цен, некоторые из участников рынка так или иначе могут задаваться вопросом о финансовых инструментах, защищенных от инфляционных шоков. Облигации федерального займа с индексируемым номиналом (ОФЗ-ИН) являются как раз таким инструментом, обладающим привязкой доходности к фактической инфляции при свойствах надежности, соответствующих классу суверенных облигаций. Мы решили исследовать, что представляют собой ОФЗ-ИН и какую доходность они могут обеспечить инвесторам в разных макроэкономических сценариях.
1. ОФЗ-ИН – основные параметры
| Биржевой код | SU52001RMFS3 | SU52002RMFS1 |
| ISIN | RU000A0JVMH1 | RU000A0ZYZ26 |
| Дата размещения | июль 2015г. | март 2018г. |
| Объем выпуска в обращении | 171 млрд. руб. | 60.5 млрд. руб. |
| Дата погашения | 16.08.2023 | 02.02.2028 |
| Номинал на дату размещения | 1000 руб. | |
| Индексация номинала | ежедневная по индексу потребительских цен с лагом 3 мес. | |
| Купон | 1.25% от номинала раз в полгода | |
| Рейтинг Mooody’s | Ba1 | - |
| Рейтинг S&P | BBB | - |
| Рейтинг Fitch | BBB- | - |
2. Индексация номинала и расчет купона
Номинал ОФЗ-ИН ежедневно индексируется в соответствии с уровнем инфляции, отраженным в статистике Росстата (http://www.gks.ru/bgd/free/b00_24/IssWWW.exe/Stg/d000/I000650R.HTM) по состоянию на месяц за три месяца до даты расчета номинала. Например, в течение июня номинал облигаций индексируется в соответствии с темпами инфляции, зафиксированными в марте того же года. Приведем пример расчета номинала для облигаций 52001RMFS:
Данные Росстата за 2018г.:
| Январь | 553.1 | 2.2% |
| Февраль | 554.2 | 2.4% |
| Март | 555.8 | 2.4% |
| Апрель | 557.9 | 2.4% |
| Май | 560.0 | 2.4% |
Купон по ОФЗ-ИН устанавливается в процентах от номинала и в рублевом выражении меняется вместе с изменением номинала. Например, ближайший купон по 52001RMFS (2023г.) будет выплачен 22.08.18. Зная показатели инфляции за май, можно рассчитать, что номинал облигации на 22.08.18 составит 1149.23 руб,, а размер полугодового купона = 1.25% * 1149.23 руб. = 14.36 руб.
Индексация номинала ОФЗ-ИН:
| 01.06.18 | 1 | 554.20 | 1 138.61 |
| 02.06.18 | 2 | 554.25 | 1 138.72 |
| 03.06.18 | 3 | 554.31 | 1 138.83 |
| 04.06.18 | 4 | 554.36 | 1 138.93 |
| 05.06.18 | 5 | 554.41 | 1 139.04 |
 |  | ||
| X(i)=554.2+(555.8-554.2)*(i-1)/30 (30 – кол-во дней в июне) | |||
| Номинал (i) = Номинал (i-1)*X(i)/X(i-1) |
3. Моделирования инфляции
Наиболее свежая оценка будущей инфляции потребительских цен, озвученная по итогам июньского заседания ЦБ РФ, предполагает увеличение инфляции до 3.5% - 4.0% в текущем году, возможность роста до 4.0% - 4.5% в 2019г. и стабилизацию на уровне 4.0% в 2020г. В своей модели мы ориентировались на верхнюю границу прогнозного диапазона ЦБ по инфляции и предположили неизменный уровень инфляции начиная с 2021г. и до момента погашения ОФЗ-ИН включительно. Мы рассмотрели три сценария, которые отличаются уровнем инфляции после 2020г. – назовем этот уровень «долгосрочной инфляцией», ДИ. Сценарий А (консервативный) предполагает стабилизацию инфляции на уровне 4.0% (ДИ = 4.0%), сценарий Б (базовый) – на уровне 5.0%, сценарий В (шоковый) – на уровне 8.0%. Заметим, что прогнозы инфляции на длительные периоды крайне ненадежны, поскольку фактическая инфляция зависит от огромного числа параметров, включая внешние ценовые шоки. За прошедшие пять лет, например, инфляция на конец года (данные Росстата) колебалась от 2.5% до 12.9% (диапазон окажется еще более широким, если рассмотреть ежемесячные данные).
Прогноз годовой инфляции в целях расчета доходности ОФЗ-ИН:
| 2018г. | 4.0% | 4.0% | 4.0% |
| 2019г. | 4.5% | 4.5% | 4.5% |
| 2020г. | 4.0% | 4.0% | 4.0% |
| 2021г. – 2028г.(ДИ) | 4.0% | 5.0% | 8.0% |
Мы рассчитали ожидаемый поток платежей по облигациям ОФЗ-ИН (купоны + номинал к погашению) в трех прогнозных сценариях и оценили соответствующую ожидаемую доходность (в годовых %) исходя из текущих цен ОФЗ-ИН на Московской бирже.
Оценка доходности по ОФЗ-ИН в трех сценариях:
| 52001RMFS (2023г.) | 6.8% | 7.2% | 8.6% |
| 52002RMFS (2028г.) | 7.1% | 7.8% | 10.0% |
4. Инвестиционное решение
Решение, включать ли в инвестиционный портфель ОФЗ-ИН вместо ОФЗ с фиксированными платежами (купоном и номиналом), зависит от прогноза инвестора в отношении инфляции будущих периодов. Ближайшие к ОФЗ-ИН по срокам погашения ОФЗ с фиксированным купоном – ОФЗ-ПД 26215 (погашение в 2023г.) и ОФЗ-ПД 26212 (погашение в 2028г.), их доходность к погашению по котировкам на Московской бирже составляет 7.5% и 7.7% соответственно. В нашей модели инвестору следует предпочесть ОФЗ-ИН с погашением в 2023г. бумагам с фиксированными платежами, если его оценка ДИ превышает 5.6%, аналогичный уровень ДИ для бумаг 2028г. – 4.8%.
Сравнение доходности ОФЗ-ИН и ОФЗ-ПД в зависимости от ДИ:
Источники: оценки ИФ «ОЛМА», Московская Биржа
