“Трежерис” (US Treasuries) — это долговые бумаги казначейства США. Они делятся на несколько видов:
-
Bills — краткосрочные (со сроком обращения 4, 13, 26 и 52 недели);
-
Notes — среднесрочные (со сроком обращения 2, 3, 5 и 10 лет);
-
Bonds — долгосрочные (со сроком обращения 30 лет);
-
TIPS — с защитой от инфляции;
-
FRNs — с плавающим купоном.
Кто их покупает?
Крупнейшие покупатели трежерис — коммерческие и центральные банки, инвестиционные и пенсионные фонды и т. д. Самые крупные держатели госдолга США среди иностранных государств — Япония, Китай и Великобритания. Более того, покупателем американских гособлигаций выступает и сама ФРС — в рамках своей программы количественного смягчения.
Доходности по казначейским бумагам США низкие, и для большинства частных инвесторов особого интереса они не представляют. Правда, информацию о доходностях трежерис можно использовать в качестве индикатора дальнейшего развития экономики и фондового рынка.
Почему инвесторы следят за динамикой доходностей американских трежерис?
Операции с казначейскими бумагами США — это то, с чего начинается вся мировая экономика. Сначала изменения происходят на рынке гособлигаций, а уже затем на всех остальных рынках США и мира. Поэтому, даже если в вашем портфеле нет места облигациям, анализ динамики американских гособлигаций все-таки может вам пригодиться.
Какие показатели чаще всего используются для прогнозирования настроений рынка?
Казначейских облигаций много, но эталоном для прогнозирования динамики рынков служат 10-летние трежерис. Принято считать, что короткие гособлигации отражают мнение регулятора и моментально следуют за решениями и заявлениями ФРС. А вот 10-летние отражают мнение рынка, поэтому именно их динамика наиболее интересна для анализа. Более того, к 10-летним трежерис привязаны ставки по ипотеке и банковским вкладам.
Стоит, правда, отметить, что мнение, будто ФРС может влиять только на стоимость ближних трежерис, ошибочно — с помощью политики количественного смягчения (т. е. выкупа казначейских облигаций у банков) ФРС может влиять на цены всех гособлигаций, независимо от срока их обращения.
Как оценивают динамику 10-летних трежерис?
Трежерис считаются безрисковым активом — эквивалентом денежных средств, поэтому по ним оценивают настроения рынка и его склонность к риску. Например, если американские банки не видят перспектив в инвестировании средств в какие-либо активы (будь то выдача кредитов реальному сектору, покупка акций на американском фондовом рынке или инвестирование в развивающиеся рынки), то покупать они начнут именно гособлигации США.
Если доходности 10-летних облигаций растут (т. е. спрос и цены на них падают), это бычий сигнал для рынка акций: инвесторы выходят из “безрисковых” активов и инвестируют в более рискованные.
С другой стороны, такая ситуация ведет к разгону инфляции и росту рыночных процентных ставок. Рынок теперь требует более высоких доходностей по трежерис, а значит, возрастает и стоимость любых других заимствований — от ипотеки для физлиц до кредитов для корпораций. В долгосрочной перспективе такая ситуация невыгодна правительству США, так как ведет к удорожанию рефинансирования и обслуживания государственного долга. Таким образом, рынок облигаций определяет, куда пойдут все остальные рынки.
Если доходности 10-летних облигаций падают (т. е. спрос и цены на них растут), это медвежий сигнал для рынка акций вообще, а для развивающихся рынков вроде России — тем более. Крупные инвесторы избегают вложений в рисковые активы, предпочитая отсиживаться в надежных трежерис.
Рис. 1. Динамика индекса S&P 500 и доходности 10-летних трежерис, 1960-2021. Источник: MacroMicro.me
Тем не менее, если посмотреть на графики, то можно заметить, что последние десять лет это правило работает не очень хорошо. Хотя в 2020 году прыжок инвесторов из рисковых активов в трежерис все-таки отразился на динамике S&P 500.
Рис. 2. Динамика индекса S&P 500 и доходности 10-летних трежерис, 2012-2021. Источник: MacroMicro.me
Статистическая зависимость
Существуют статистически подтвержденные связи между доходностью 10-летних трежерис и ценами на некоторые активы — медь, нефть, золото, японскую иену и некоторые другие.
Например, периоды роста доходности 10-летних трежерис сопровождаются ростом стоимости меди.
Рис. 3. Рыночная доходность 10-летних трежерис (синяя линия) и мировые цены на медь (красная линия), 2012-2021. Источник: ФРС США
Обратная ситуация наблюдается для цен на золото.
Рис. 4. Рыночная доходность 10-летних трежерис (синяя линия) и мировые цены на золото (красная линия), 2012-2021. Источник: ФРС США
О чем говорит кривая доходностей?
Помимо динамики 10-летних трежерис, внимание инвесторов привлекает и форма всей кривой доходности гособлигаций. Кривая доходностей — это график распределения доходностей облигаций в зависимости от сроков до их погашения. На оси Х отмечаются сроки до погашения, а на оси Y — доходности.
Рис. 5. Кривая доходности американских казначейских облигаций по состоянию на 13.12.2021. Источник: Investing.com
Кривая “безрисковой” доходности может принимать различные формы. В норме для любой облигации соблюдается следующее правило: чем больше времени осталось до даты погашения, тем выше риски инвестора, а значит, выше должна быть и доходность по таким бумагам. Но это правило не всегда работает для рынка госдолга. Если доходности коротких трежерис растут быстрее доходностей дальних, кривая принимает вогнутую форму. Такое положение еще называют инверсией.
Бывает и переходное положение кривой — плоское. Такое положение наблюдается сейчас для российских ОФЗ. С конца октября кривая доходности ОФЗ была инверсивной, и инверсия все еще отчасти сохраняется.
Рис. 6. Кривая доходности российских ОФЗ по состоянию на 13.12.2021. Источник: Investing.com
Обычно изменение кривой доходности американских гособлигаций рассматривается как опережающий индикатор предстоящих изменений в экономике. Нормальный вид кривой расценивается инвесторами как знак экономического роста. Инверсия, напротив, рассматривается как признак надвигающейся рецессии.
Правда, наблюдают обычно не за самой кривой, а за альтернативным показателем — разницей между доходностями 10-летних и 2-летних казначейских облигаций. При инверсии доходность коротких облигаций будет выше доходности дальних, поэтому показатель примет отрицательное значение.
Рис. 7. Динамика спреда доходности между 10-летними и 2-летними трежерис,1970-1921. Источник: ФРС США
Наблюдения за американским рынком позволили сделать вывод — инверсия почти всегда предвещает последующий спад в экономике. Сигнал этот обычно отыгрывается с задержкой в год-полтора. Последний раз инверсия была зафиксирована в 2019 году.
Рис. 8. Динамика индекса S&P 500 и спреда доходности 10-летних и 2-летних трежерис, 1990-2021. Источник: MacroMicro.me
Стоит отметить, что в условиях политики количественного смягчения, когда центробанки могут влиять на форму всей кривой доходности, этот индикатор может быть не очень эффективен для прогнозирования рецессий.
Что в России?
В конце октября кривая бескупонной доходности ОФЗ перевернулась вслед за повышением Центробанком ключевой ставки. Возникла инверсия.
Все сразу заговорили о предстоящей рецессии в экономике. Вообще мы уже и так давно не ждем от российской экономики ничего хорошего, поэтому рецессия в России вполне вероятна. Но в целом этот индикатор для российского рынка работает не так хорошо, как для американского. По одной из версий, инверсия кривой доходности ОФЗ происходит по следующим причинам:
-
короткие ОФЗ быстрее реагируют на изменение ключевой ставки, поэтому и доходности по ним растут быстрее;
-
ценообразование дальних выпусков в большей степени основано на долгосрочных ожиданиях: инвесторы верят, что в долгосрочной перспективе инфляция и ключевая ставка будут снижаться, а доходности начнут падать, и потому фиксируют текущую доходность на много лет вперед.
Аналитик Людмила Рокотянская
InvestFuture.ru
